梅西公司是美国最大的百货零售集团之一，下有100 多家百货商店和80
多家专卖店，年销售额曾达到60 亿美元。梅西公司的发展主要是通过举债收
购进行的。1986 年，梅西公司借债36 亿美元，收购了数十家连锁商店。1988
年，梅西公司又花费11 亿美元，从联合百货公司手中买下了两家连锁百货商
店。这样，梅西公司虽然通过举债经营迅速扩大了规模，但背上了巨额债务。
在80 年代规模收购之后，梅西曾有过一段辉煌的发展时期。但是，1990
年和1991 年两个年度销售极为惨淡，再加上收购中背上了过多债务，梅西的
资金周转出现了巨大困难。1991 年5 月10 日，梅西公司将其信用卡机构以
14 亿美元出售，但于事无补。1992 年1 月27 日，梅西公司及其9 家子公司
出提出破产请求。4 天后，另外的78 家子公司也提出了破产请求，继而，最
终被联合百货公司收购。
联合百货也是美国最大的零售百货商之一，有多家赫赫有名的连锁零售
店。但由于经营不善，于1988 年提出了破产申请。在中介机构的努力下，加
拿大一家房产商最终收购了联合百货和另一家百货公司，合并后的公司继续
保留联合百货的名称，原联合百货下属的一些连锁百货商店被出售，将资产
变现抵补债务。经过几年努力，联合百货重新走向了正轨，到1992 年，已有
相当的盈利。联合百货试图通过购并的方式扩大经营规模，并怀着“复仇”
的心态将收购目标瞄向此时困难重重的梅西公司。
1994 年1 月，联合收购了梅西约10 亿美元的担保债权，成为梅西公司
的主要债权人。其中，普天寿保险公司是梅西公司最大的有担保债权人。联
合百货从该公司手中买下了梅西公司5 亿美元有担保债权，还买下了普天寿
对梅西公司的有担保债权的购买权。这两项加起来达15 亿美元。购买了梅西
的债务之后，联合百货提出了兼并梅西公司和资产重组计划。
1992 年1 月29 日，梅西公司以持产债务人的身份筹措了6 亿美元，得
以继续经营。此时，破产法庭将1992 年12 月15 日定为对梅西剩余财产提出
权利要求的截止日子。当时，对梅西的权利要求共达14000 件，总金额达88
亿美元。梅西请求法庭驳回或除去许多债务索赔。到1994 年10 月，梅西成
功地否定了约40 亿美元的债务索赔。经法庭最后确定，梅西公司的债务为
48 亿美元。
联合用其对梅西的有担保债务投资与梅西的其它债权人进行谈判，并提
出了资产重组方案。联合百货的计划得到了债权人委员会的支持。但梅西坚
决反对联合的计划。梅西公司特别是董事长迈约尔为了保护自身利益，也提
出了相应的资产重组方案。梅西公司对本公司估值为36 亿美元，如果股票价
格在其后上涨，债权人还将另外获得5 亿美元的补偿。
收购与反收购在资产重组方案上争执不下。焦点有二：
一是梅西是否接受联合的收购计划。当时除了联合百货提出收购外，还
有数家公司也提出收购梅西。梅西公司11 名董事中，有5 名董事支持迈约尔，
但其他董事支持联合百货的资产重组计划。由于梅西公司的主要债权人最终
转而支持联合百货，因此梅西被迫接受了联合百货的收购计划。
二是梅西公司的资产价值。这一估值涉及到对债权人的补偿问题，引起
了各方关注。出于对自身利益的权衡，不同的利益集团提出了相差较大的估
值方案。债券持有者对梅西的资产估值为32 亿至33 亿美元，估值较高的目
的是因为清盘或重组时可以获得较大的补偿。但梅西既不愿意估值过高，让
债券持有者获利，也不愿意估值过低，让联合百货以低价收购。
在梅西破产重组中，梅西公司聘请美国一家有名的律师事务所为法律顾
问，但是该律师所同时也是梅西的重要债权的法律顾问，因此其中立性和客
观性受到了梅西公司债权人和舆论的评论。债券持有人于是聘请另一家律师
行为顾问。1994 年2 月22 日，美国破产委员会指定前国务卿万斯为调解人，
协调梅西与联合之争。联合百货、梅西公司、债权人委员会以及梅西公司的
有担保债权人经过数月的谈判，最终同意了综合后的联合—梅西重组方案，
此方案规定联合百货与梅西公司合并，并以现金、债券及股票的形式向梅西
公司的债权人分配41 亿美元的资产。
1994 年12 月，美国破产法庭批准了联合百货的资产重组方案。结果是：
梅西公司的负债和其它索赔权约为48 亿美元；联合百货以3.78 亿美元的现
金、19.45 亿美元的新发行的债券以及18 亿美元梅西公司的股权来向债权人
支付上述债务；梅西公司的原股东无权参与此次资产重组。
事后证明梅西公司的资产重组方案是一个非常成功的方案。该方案执行
后对债权人的资产价格具有积极的作用，债权人的资产价格都有一定幅度的
提高，增长幅度最高为114％，最低也有12％的增值。这一方面减轻了梅西
公司偿债压力，另一方面也为公司今后的融资活动创造了较为宽松的环境。
与之同时，联合百货和梅西公司的业务也迅速发展，避免了由于破产和业务
重组对公司的不利影响。
点评：
曾一度辉煌的梅西公司为什么会被昔日的被收购对象所收购？原因再简单不过了。首先，梅西
收购别人时过多地采用了“杠杆收购”方式，沉淀了过重的债务。一个背上重背的长跑者，就很难赛
过对手。其次，联合百货较早地买下了梅西的“担保债权”，这样梅西事实上已处于联合百货的控制
和影响下。第三，在收购与反收购环节上，梅西内部（董事们）发生了较大的意见分歧，又让联合百
货钻了空子。特别是，梅西所聘的律师既是梅西的顾问，又是梅西的主要债权人的顾问，律师从自身
利益出发，再一次将梅西推到了不利的境地。我国企业在日益兴起的并购中也该吸取这些教训。
